Předpoklad české penzijní reformy založit soukromé penzijní fondy na tom, že budou investovat do státních dluhopisů, vyvolává pocit jistoty. Vždyť kdo jiný než stát by měl být schopen platit dluhy. Ovšem takový záměr je možná více rizikový, než se na první pohled zdá. A to především proto, že představa jistoty státních dluhopisů vychází z toho, že budoucnost bude stejná jako byla minulost, že všechny ekonomické vztahy budou fungovat stejným způsobem, jak tomu bylo v minulosti. Snad by se dalo na takovou úvahu použít i to známé úsloví o tom, že generálové se vždy připravují na tu minulou válku.

V čem bude budoucnost jiná než minulost? Především v tom, že charakter státních dluhopisů vycházejících ze státních dluhů se výrazně změní.

Čím méně rozvinutá evropská ekonomika, tím nižší veřejný dluh

Podívejme se na to, jaká je výchozí situace. Už dnes jsou dluhy v podstatě všech vyspělých států vysoko nad polovinou ve vztahu k jejich HDP. Např. USA udávají podíl státního dluhu vůči HDP kolem 60 % — a v tom však není započtena vnitřní zadluženost jednotlivých států Unie. Vůbec nejvyšší podíl veřejného dluhu vůči HDP má Japonsko — vysoko nad dvojnásobkem HDP, také Itálie je dnes na 120 % HDP, Belgie — bezmála 100 % HDP. Také hlavní země EU mají již vysoký podíl veřejného dluhu — Německo 75 %, Francie více než 80 %, Velká Británie — více než 75 % — vše ve vztahu k HDP.

Nejmenší podíl veřejného dluhu na HDP mají v EU země nejméně vyspělé — Rumunsko je na úrovni 35 %, Bulharsko necelých 20 %, Estonsko necelých 10 %.

S jistou mírou nadsázky by se dalo říci, že čím méně rozvinutá evropská ekonomika, tím nižší veřejný dluh. A naopak — rozvinuté ekonomiky musí hospodařit s vysokou úrovní veřejného dluhu.

Sice to vypadá spíše jako žert, ale na této tendenci přece jen něco bude. Prostě nárůst zadlužení je vyvoláván rostoucími potřebami financovat spotřebu a investice z vnějších zdrojů, protože vnitřní zdroje nejsou, resp. jsou rozdělovány tak, že neumožňují růst poptávky v míře, která by zaručovala ekonomický růst. Ale to by bylo pojednání o něčem jiném — o charakteru soudobé ekonomiky založené na růstu dluhů — nikoli o důchodech.

Dluhy rostou do nesplatitelné podoby

Není také tajemstvím, že tyto dluhy rychle rostou. V Evropě je skupina zemí — kromě Itálie a Belgie, kde se dluhy výrazně v posledních letech zvýšily — je to Řecko, Irsko a k nim se brzy zařadí Portugalsko a Španělsko.

Jejich dluhy trvale rostou a velmi brzy narostou do velikosti, kdy se stávají nesplatitelnými. Moc se o tom nemluví, ale již dnes je jasné, že dluh Řecka i Irska je nesplatitelný. Není na to potřeba příliš mnoho počítat. Stačí si jen vzít kalkulačku a počítat, jak velký by musel být přebytek rozpočtu, aby se každým rokem z toho dluhu něco smazalo.

Bude-li dluh větší než HDP, pak dostat ho do přijatelné úrovně např. 60 % HDP, k tomu je potřeba kolem 15 let přebytkového rozpočtu tak kolem 2 % HDP. Přitom tyto peníze se v ekonomice vyberou na daních nebo ušetří na výdajích — to je v podstatě jedno — i když to má úplně jiné ekonomické dopady — ale hlavně tyto peníze v podstatě odejdou mimo ekonomiku. Většinu z přebytku rozpočtu přitom pohltí splácení úroků, a samotný dluh moc klesat nebude. Znamená to také, že taková ekonomika nebude příliš investovat, nebude příliš spotřebovávat atd. Prostě bude žít velmi skromně…

Za skromnost se platí, dluhy je třeba odpustit

Za takový skromný život se ovšem také platí. Tím největším problémem je nedostatek investic, a tedy i postupná ztráta konkurenceschopnosti, zanedbaná infrastruktura atd. To je situace, kterou žádná společnost nemůže dlouhodobě akceptovat.

Proto nevyhnutelně dojdeme k závěru, že dluhy těchto zemí jsou nesplatitelné, a pokud chceme dané zemi pomoci, pak musí dojít nikoli jen k tzv. restrukturalizaci dluhů, ale i k jejich odpisu. Restrukturalizace totiž znamená, že dluhy se z krátkodobých dluhů změní na dlouhé, možná se sníží úroky, ale jako celek dluhy zůstanou.

Základní metoda, jak řešit vysokou zadluženost některých zemí, je odpuštění části dluhů. Aby to ovšem mělo význam, musí jít nejméně o třetinu a možná i o polovinu celkových dluhů.

Už dnes je totiž jasné, že dluhy Řecka a Irska budou muset být částečně odpuštěny. V současné úrovni jsou tyto dluhy nesplatitelné, nemá-li v těchto zemích dojít k sociálním otřesům, které nakonec stejně vyústí v požadavek odpustit část dluhů.

Je to sice nikoli nová myšlenka, ale odpustit podstatnou část dluhů není tak snadné. Brání tomu především postoj věřitelských zemí. Těžko mohou akceptovat, že by za část svých pohledávek nic nedostaly. Část těchto dluhů bezpochyby drží nejen banky, ale i penzijní fondy, životní pojišťovny. Až dosud přece dluhopisy těchto zemí patřily k těm nejlépe hodnoceným z hlediska ratingu atd. Proto do nich tyto instituce investovaly peníze svých vkladatelů a klientů.

Mohou dnes předstoupit před své klienty a sdělit jim, že část jejich nároků na penze zůstala někde na Islandu či v Řecku nebo úplně jinde? Asi sotva. I když je pravdou, že právě to se ve skutečnosti stalo. Zatím k tomu ještě není dostatek odvahy, ale dříve nebo později bude nutno to přiznat.

Na této budoucí situaci bude ještě pikantní, že tyto vlády — hlavně jde o Německo, Francii a Británii — budou muset vysvětlit, že Řecku, Irsku a dalším se půjčovalo také proto, aby mohly nakupovat zboží ze zemí svých věřitelů. A to proto, aby se ve věřitelské zemi mohlo vyrábět a udržovala se tam zaměstnanost. Budou tedy muset vysvětlit, že je nakonec ona neviditelná ruka trhu dostihla a spoléhání, že to v budoucnu „nějak“ dopadne, se právě teď naplňuje.

Budou to totiž vlády těch zemí, které tak rády půjčovaly na nákup svých výrobků, které budou muset najít cestu, jak alespoň klientům penzijních fondů a vkladatelům v jejich bankách takové ztráty kompenzovat. Je skoro jisté, že částečně se to bude zase řešit dluhem.

Budoucnost fondů v České republice

Nyní si tuto situaci představme na budoucích českých penzijních fondech, které budou investovat do bezpečných státních dluhopisů. Mohou nakoupit japonské dluhopisy, dluhopisy země, kde státní dluh představuje dvojnásobek HDP? Je takový dluh vůbec někdy splatitelný a hlavně — je vůbec pod rozumnou kontrolou? Dá se vyloučit, že v budoucnu nenastane situace částečné restrukturalizace dluhu? Investujeme přece na dlouhou dobu. Ale stejně tak můžeme hovořit i o belgických státních papírech, o cenných papírech i dalších zemích — třeba i sousedních — a ptát se, jak to bude s budoucím vývojem jejich státního dluhu atd.

Možná si teď někdo myslí, že z takové situace, kdy se zjistí, že dluhopisy některých zemí nejsou kvalitní, se dá uniknout. Že je bude možné snadno prodat a pak jen bude stačit nakoupit s výhodou ty správné dluhopisy. Zbývá odpovědět na jedinou otázku — proč by právě manažeři českých penzijních fondů měli být chytřejší než manažeři ostatních fondů a měli se včas zbavovat špatných dluhopisů a uměli je prodat lépe než ostatní manažeři? Proč by měli mít lepší schopnost předvídat vývoj než ostatní? Že by za takovou myšlenkou stála známá idea, že čeští lidé si dovedou vždy poradit a ostatní jsou proti nim naprostí břídilové?

Základním problémem současnosti je skutečnost, že dluhy v zemích s nejvyšším ratingem — jak paradoxní — velmi rychle rostou a jejich růst zjevně není pod kontrolou. Je tomu tak i proto, že se zatím nepodařilo udělat to, co se děje v případě předlužené firmy. Prostě věřitelé nedostanou své peníze v plném rozsahu zpět, ale dostanou jen jejich část.

V Evropě, zejména v eurozóně, ale i v ostatních vyspělých zemích mimo Evropu došlo a dochází k prudkému nárůstu státního dluhu. Jeho nárůst ovšem mění jeho kvalitu. Proto se najednou objevují otázky, zda vůbec je tento dluh zvládnutelný, zda dlužníci jsou schopni ho splácet. Ten hlavní problém spočívá v tom, že od určité úrovně začnou úroky pohlcovat celou kapacitu splácení, a platí se tedy jen úroky, ale samotný dluh se nesnižuje.

Prudký nárůst velikosti dluhů ve vyspělých zemích je problémem, který zde od války nikdy nebyl. Vždycky se v podstatě předpokládalo, že splácení takových dluhů ve vyspělých zemích nebude vyvolávat těžkosti. Tak tomu už dnes není. Zatím nejsme ani ochotni si přiznat, že by mohlo dojít k jednostrannému vyhlášení o tom, že některá země uznává jen část — třeba dvě třetiny svých dluhů.

V těchto souvislostech je pak dobré se dívat na záměr tvůrců českých penzijních fondů, jak omezit jejich riziko investování. Až dosud se vychází z toho, že státní dluhopisy vyspělých zemí nejsou rizikové. Obávám se, že to je — ve světle vývoje současné světové ekonomiky — velmi pochybné, že totiž pohlížíme na vývoj státních dluhů vyspělých zemí starou optikou. A to by nám mohlo v budoucnu připravit nejedno — nemilé — překvapení.