Svet sa čoraz viac obáva rastúceho zadlženia mnohých krajín. V tejto súvislosti a pri hľadaní riešenia tohto problému je však potrebné si uvedomiť dôležité rozdiely medzi jednotlivými zasiahnutými krajinami. Treba tiež porozumieť úlohe trhového sentimentu.

Na jednej strane je Grécko. V jeho prípade je otázne, či by krajina aj pri nízkych úrokových mierach dokázala plniť svoje záväzky a z dlhodobého hľadiska zvrátila nárast dlhu. Naopak, v prípade Španielska a Talianska možno argumentovať, že pokiaľ si tieto krajiny zachovajú prístup k finančným trhom pri prijateľných úrokových mierach, po istých fiškálnych úpravách by mali byť schopné z dlhodobého hľadiska vyrovnať rozpočet a znižovať svoj dlh.

V prvom prípade tak možno hovoriť o nesolventnosti a pri druhom o problémoch získať likviditu pri prijateľných úrokových mierach. Portugalsko a Írsko sa pravdepodobne nachádzajú niekde medzi týmito dvoma pólmi.

Každopádne, aj v prípade fundamentálne solventných krajín môže nastať situácia, keď neistota na trhoch môže viesť k nárastu úrokových mier, pri ktorých si daná krajina požičiava. Vyššie úrokové miery zvyšujú náklady financovania dlhu, a teda ďalej zhoršujú fiškálnu situáciu krajiny, čo vedie len k väčšej neistote trhov a ešte vyšším úrokovým mieram. Jedná sa tak o začarovaný kruh sebanaplňujúcich očakávaní, ktorý môže viesť k potrebe požiadať o pomoc iné krajiny a medzinárodné inštitúcie, alebo dokonca vyhlásiť bankrot.

Ako upozorňuje belgický ekonóm Paul De Grauwe, sú to práve krajiny eurozóny, ktoré sú náchylné na výkyvy trhového sentimentu. Príčinou je fakt, že krajiny eurozóny nekontrolujú menu, v ktorej si požičiavajú. V prípade vyspelých krajín ako USA, Veľká Británia či Japonsko, ktoré si požičiavajú v mene, ktorú sami emitujú, existuje totiž istý vyrovnávajúci mechanizmus, ktorý zabraňuje vzniku sebanaplňujúcich očakávaní.

Pokiaľ by investori začali predávať napríklad britské dlhopisy, je pravdepodobné, že by sa snažili predať aj britské libry. Kurz libry by oslaboval až dovtedy, kým by sa našli investori ochotní dané libry nakúpiť. Každopádne spomínané libry ostávajú súčasťou domácej peňažnej zásoby a investujú sa do domácich aktív a pravdepodobne časť spätne do vládneho dlhu. Slabšia libra by navyše podporila reálnu ekonomiku a to by zlepšilo fiškálnu situáciu vlády.

Nemenej dôležitý je fakt, že keby sa aj britská vláda dostala do situácie, kde by mala problém predať dostatok dlhopisov pri prijateľnej úrokovej miere, s veľkou pravdepodobnosťou by potrebnú likviditu dodala Bank of England, ktorá ma monopol na tlačenie peňazí. Finančné trhy si túto situáciu samozrejme uvedomujú a preto neexistuje priestor pre vznik sebanaplňujúcich očakávaní.

V prípade krajín eurozóny je situácia odlišná. Európska centrálna banka patrí medzi najnezávislejšie centrálne banky na svete a vzhľadom na prísny mandát sledujúci výlučne cenovú stabilitu nie je ochotná priamo úverovať vlády eurozóny. Podobne v prípade krajín eurozóny neexistuje žiadny mechanizmus, ktorý by zabezpečoval zachovanie domácej peňažnej zásoby a stimuloval domácu ekonomiku cez oslabovanie meny. Naopak, pokles ceny vládnych dlhopisov spravidla vážne ohrozuje (nielen) domáci bankový sektor a vynútené úspory vládneho sektora môžu oslabiť reálnu ekonomiku, čo paradoxne môže viesť k zhoršeniu fiškálnej situácie vlády.

Nie je preto vôbec prekvapujúce, že Veľká Británia si požičiava za značne lepších podmienok ako Španielsko, napriek tomu, že podiel verejného dlhu na HDP ako aj vývoj tohto ukazovateľa je priaznivejší v prípade Španielska. Ďalším príkladom je Japonsko, ktorého 10-ročné dlhopisy dosahujú len jednopercentný výnos a to bez ohľadu na stratu najvyššieho ratingu agentúry S&P spred desiatich rokov a bez ohľadu na verejný dlh, ktorý sa vyšplhal na závratných 225 % HDP. Napokon ani výnosy dlhopisov americkej vlády nereagovali na nedávne zníženie ratingu spomínanou agentúrou a pokračovali v dlhodobejšom poklese.

Ako teda môžu krajiny eurozóny riešiť svoju zraniteľnosť voči výkyvom sentimentu na finančných trhoch? Vzhľadom na politickú nereálnosť úzkej fiškálnej integrácie a malú pravdepodobnosť zmeny postoja ECB voči úverovaniu vlád, čoraz častejšie sa spomína vydávanie spoločných dlhopisov, za ktoré by krajiny eurozóny ručili spoločne.

Aby sa predišlo problému morálneho hazardu, množstvo dlhopisov, ktoré jednotlivé krajiny môžu vydať, by bolo obmedzené ako percento HDP danej krajiny. Za účasť v programe by sa platil istý poplatok, ktorý by závisel od fiškálnej zodpovednosti krajiny, čím by sa zabezpečila dostatočná atraktivita programu pre fiškálne zodpovedné krajiny.

Spoločné európske dlhopisy majú potenciál znížiť úrokové náklady a zabezpečiť likviditu a čas na fiškálnu konsolidáciu pre inak solventné krajiny. Tieto dlhopisy by navyše mohli poskytnúť alternatívu voči americkým vládnym dlhopisom, čo by prinieslo euru výhody svetovej rezervnej meny.

Text vychází v rámci projektu Kritická ekonomie, jehož je Deník Referendum partnerským médiem.