Eurozóna v bode nula

S novým předsedou Evropské komise Junckerem eurozóna vstupuje do nové fáze svých ekonomických dějin. Eurozóně se naskýtá šance přehodnotit své strategické monetární a fiskální směrování, hlavně v kontextu turbulentních geopolitických změn.

Vymenovaním novej Európskej komisie sa začala písať nová kapitola ekonomických dejín eurozóny, tentoraz pod vedením Jean-Claude Junckera. Nový predseda Komisie naznačil, že chce riešiť akútny problém slabého hospodárskeho rastu s rastúcim nebezpečenstvom deflácie stimulovaním agregátneho dopytu, pomocou verejného investičného programu vo výške 300 miliárd eur v priebehu najbližších troch rokov.

Jedným z problémom tohto programu však zostáva stále slabá monetárna expanzia, bez ktorej je akékoľvek stimulovanie dopytu problematické a znižuje účinnosť akéhokoľvek iného stimulu. Investície do európskej infraštruktúry sú vítané, a mohli by byť financované Európskou investičnou bankou (EIB). Tá však v súčasnej podobe nevie financovať v takej miere, aká je potrebná na prekonanie zlyhania celkového agregátneho dopytu.

Vo vrchole krízy EIB zvýšila svoje investície zo 47,5 miliárd eur (0,38 % HDP EÚ) v roku 2007 na 78,8 miliárd eur (0,67 % HDP EÚ) v roku 2009. Zvýšenie investícií asi o 0,3 % HDP EÚ bolo nezanedbateľné, ale stále skromné v porovnaní s fiškálnym stimulom v iných vyspelých krajinách, ako sú USA a Japonsko. Bohužiaľ došlo k poklesu investícií EIB v roku 2010 -12, teda v čase, keď sa zhoršila situácia európskej ekonomiky a väčšina krajín EÚ sa pustila do významnej fiškálnej konsolidácie.

Čiže pokus o výrazný investičný stimul len so zapojením EIB je nedostatočný. A problematické sú aj úvahy o zapojení zdrojov Európskeho stabilizačného mechanizmu (ESM) - to by si vyžadovalo zmenu štatútov ESM a mohlo by sa nakoniec ukázať ako veľmi ťažko uchopiteľný proces, ktorý by skôr nahlodával reálnu úlohu ESM.

Na druhej strane, istý mechanizmus na podporu rastu už Eurozóna/EÚ má, a to vo forme rozpočtu EÚ. Jeho výška na roky 2014-2020 je 959 miliárd eur. Problémom je nízka flexibilita a nadbytočná byrokracia, čo často vedie k nízkej absorpcii týchto zdrojov. Junckerov plán by mal tak okrem iného adresovať otázku, ako odblokovať už alokované prostriedky.

V konečnom dôsledku pri snahe predísť hrozbe nízkeho rastu treba pozrieť na kľúčové príčiny –nedostatočný rast úverov privátnemu sektoru v periférnych krajinách a nízky agregátny dopyt v krajinách ako je Nemecko. Pôžičky súkromnému sektoru musia rásť ročným tempom minimálne 3 % na udržanie inflácie.

V auguste úvery súkromnému sektoru pokračovali v poklese o 1,5 % percenta v porovnaní s rovnakým mesiacom predchádzajúceho roka po poklese o 1,6 % v júli, na základe údajov ECB. Úvery súkromnému sektoru sa prakticky prepadajú od apríla 2012. Vývoj je veľmi podobný tomu v Japonsku v 90. rokoch. Podobne ako Japonsko, Európa má niekoľko fundamentálnych finančných problémov:

1. Vysoká miera zadlženosti a čerpanie zdrojov od produktívnych investícií na splácanie dlhovej služby.
2. Nadhodnotené kurzy, najmä okrajových európskych krajín. Periférne Európa zažívala de facto menovú krízu, ako keby si požičali v cudzine tvrdú menu v rokoch 2012-2013.
3. Trend poklesu počtu obyvateľov v produktívnom veku zmiešaný s klesajúcou produktivitou.

Údaje publikované v posledných niekoľkých týždňoch naznačujú, že existujú dôkazy o zastávajúcom raste, vrátane Nemecka. Taliansko je v tzv. „triple-dip“ technickej recesii, zatiaľ čo Francúzsko a dokonca aj Nemecko v 2. štvrťroku spomalilo. Celú tú dobu sa inflácia pohybuje v priemere okolo 0,3 % pre eurozónu ako celok, čo je výrazne pod cieľom ECB.

V Japonsku na začiatku 90. rokov trvala štyri roky dezinflácia, aby sa z nej stala deflácia za situácie silného jenu a „vďaka“ neaktívnej centrálnej banke, ktorá vehementne odmietala toto riziko až do času, keď už bolo neskoro.

Rovnako ako Japonsko má eurozóna prisilnú menu, ak zvážime vyhliadky rastu HDP a trendy produktivity. Prebytok bežného účtu eurozóny na úrovni EUR 200 miliárd len zastiera nerovnováhy medzi jednotlivými krajinami v Eurozóne spolu so zmenšujúcou sa súvahou ECB plynúcej z predčasného splácania LTRO pôžičiek.


Jmenováním nové Evropské komise se začala psát nová kapitola ekonomických dějin eurozóny, tentokrát pod vedením Jean-Claude Junckera. Foto archiv EP, flickr.com

Počas diskusií o kríze celé roky určovali európski politici ako vinníka nedostatok štrukturálnych reforiem a ním spôsobenú nízku úroveň produktivity. Zatiaľ ale Európa trpela predovšetkým štrukturálne nízkym dopytom. To je kľúčové najmä v súvislosti s faktom, že euru bolo dovolené, aby sa posilnilo voči väčšine mien po celom svete (ktoré sa snažia naopak znižovať svoju hodnotu). Úsporné opatrenia sa zamerali výhradne na fiškálne deficity a hrubý dlh.

Otvorene povedané, cieľom bolo riadiť vnútornú devalváciu cez perifériu tak, aby sa preklenula priepasť v konkurencieschopnosti so severom Európy. Výsledkom tejto ekonomickej politiky sú makroekonomické kontrakcie, znižovanie miezd a pokles cien. Takmer opak toho, čo by sa bolo bývalo stalo, keby bol tento problém diagnostikovaný ako nedostatok agregovaného dopytu. Experiment zlyhal, pretože metastázuje všade okolo.

Kontrakčná fiškálna a menová politika sa konala v Európe dva roky po sebe. Po celú tú dobu väčšina ostatných veľkých ekonomík – hlavne USA, Čína a Japonsko – konala presne opačne a snažila sa stimulovať dopyt. Výsledkom je, že už aj v Nemecku je rast HDP slabší, bez ohľadu na škody, ktoré možno očakávať od obchodnej vojny s Ruskom.

Problém s defláciou je v tom, že nepatrné úrovne rastu HDP nie sú schopné znižovať nezamestnanosť a pomer dlhu k HDP. Matematicky, ak primárne rozpočtové bilancie sú nižšie, než rozdiel medzi rastom reálneho HDP a reálnych úrokových sadzieb z dlhovej služby, pomer hrubého dlhu voči HDP porastie naďalej. Napríklad v Taliansku sa pomer dlhu a HDP dostane koncom roka na úroveň 140 %.

Deje sa tak vďaka dezinflácii a poklesu HDP, a to napriek úsporným opatreniam s 2 % primárnym prebytkom HDP. Z tohto dôvodu vďaka nulovej miere inflácie sú reálne sadzby v Taliansku príliš vysoké. Nulová inflácia je ako trest smrti pre krajiny s vysokým dlhom. Odhaduje sa, že Taliansko bude potrebovať primárny prebytok vyše 8 % (nepredstaviteľné), ak chce stabilizovať pomer dlhu voči HDP pri nulovej inflácii.

Španielsko bude potrebovať primárny prebytok vo výške 2 %, namiesto súčasného deficitu 1,44 %. Čo znamená viac úspor a viac kontrakčnej politiky. To spôsobí väčšiu vnútornú devalváciu, než je tomu v súčasnosti, vyšší pokles jednotkových nákladov práce, ďalšie zníženie platov, vyššiu nezamestnanosť, nižšie spotrebiteľské výdavky a menej firemných investícií.

Nemecko je kľúčovým faktorom európskej politiky a je viacero dôvodov domnievať sa, že by mohlo prehodnotiť svoj postoj voči expanzívnej fiškálnej a monetárnej politike. Reálne dôvody na to sú. Nemecká ekonomika sama o sebe začína stagnovať, čo je sotva uspokojivý výsledok po mnohých rokoch uskutočňovania politiky škrtov. Inflácia sama o sebe je na hranici negatívneho pásma. Všetky obavy o stabilitu cien a riziko inflácie sú dnes neopodstatnené.

Nemecké obavy z morálneho hazardu na strane slabších členských štátov Európskej únie by mali oslabnúť, pretože väčšina politických strán prijala nemeckú agendu štrukturálnych reforiem a fiškálnej disciplíny. Konfrontácia s Ruskom upozorňuje na naliehavú potrebu spoločnej obrannej politiky a energetickej politiky v EÚ, čo môže taktiež obmäkčiť odpor k viac expanzívnej fiškálnej a monetárnej politike.

Eurozóne sa takto naskytuje nová šanca prehodnotiť svoje strategické monetárne a fiškálne smerovanie, hlavne v kontexte turbulentných geopolitických zmien. Na druhej strane je totiž viac než reálna hrozba deflačnej špirály a návrat problémov v periférnych krajinách.

Text vychází v rámci projektu Kritická ekonomie, jehož je Deník Referendum partnerským médiem.

A co si myslíte vy? Diskuse (1 příspěvek)

Vojtěch Klusáček - Brno

Středa, 1.Října 2014, 12:38:22

Aby se jednalo o skutečnou šanci, nesměl bybýt předsedou EK Juncker a Komisi a ECB fakticky vládnout Němci, odhodlaní od škrtící politiky neuhnout ani o milimetr. Jednak kvůli - od počátku irracionálnímu - resentimentu na hyperinflaci 20. let, za druhé neochotě opustit vnitroevropský závod směrem ke dnu, neboť mají v této hře s nulovým součtem náskok.

Pro vložení příspěvku musíte být zaregistrováni a přihlášeni.