Rozhodnutie menového výboru FEDu nakúpiť v najbližších ôsmych mesiacoch vládne dlhopisy za 600 miliárd dolárov vyvolalo celosvetovú búrku nevôle od Pekingu po Berlín. Aj mnohí slovenskí komentátori v tom majú jasno — rozhodnutie americkej centrálnej banky odštartuje infláciu, menovú vojnu a postupný rozpad medzinárodného menového systému. Rozhodnutie FEDu, ako aj stimuláciu ekonomiky cez fiškálnu politiku, odmietli napríklad vo svojich komentároch aj Ivan Mikloš a Peter Schutz.

Predstavitelia FEDu argumentovali najmä zlou ekonomickou situáciou. Nielenže medziročný rast americkej ekonomiky v tretom štvrťroku klesol na dve percentá. K tomuto rastu však prispel do veľkej miery rast zásob — rast konečného dopytu očisteného o pohyb zásob teda predstavoval len 0,6 percenta. To nie je dobrým signálom o udržateľnosti rastu, keďže nie je pravdepodobné, že hromadenie zásob bude pokračovať v budúcnosti. O to menej ak tento nárast zásob bol čiastočne spôsobený neschopnosťou firiem predať svoju produkciu. Navyše pretrvávajúca vysoká nezamestnanosť na úrovni 9,6 percenta a obnovený prepad cien domov neveštia nič dobré pre budúcu spotrebu domácností, ktorá tvorí najväčšiu zložku hrubého domáceho produktu.

V situácii voľných kapacít v hospodárstve, pri nízkej a klesajúcej miere inflácie je strach z nej neopodstatnený. Naopak, situácia a vývoj inflácie v Spojených štátoch čoraz viac pripomína vývoj v Japonsku po prasknutí finančnej bubliny v roku 1991. Politika FEDu je zúfalým pokusom odvrátiť defláciu podobnú tej, ktorá zasiahla Japonsko a z ktorej sa nikdy úplne nezotavilo. Zúfalým preto, lebo v skutočnosti už môže byť neskoro. Americká ekonomika sa  totiž už môže nachádza v stave, pre ktorý má makroekonómia termín pasca likvidity. Ako sa mohla presvedčiť japonská centrálna banka, v tejto situácii menová politika stráca schopnosť ovplyvňovať ekonomiku, nakoľko neexistuje priestor na ďalšie znižovanie nominálnych úrokových mier a zadlžený súkromný sektor nereaguje na vyššie množstvo peňazí v obehu.

Nasledujúci graf ilustruje situáciu v Japonsku. Množstvo peňazí v obehu (menový agregát M3 — široko definované peniaze) vzrástlo do roku 2009 takmer o 70 %. Napriek tomu rast jadrových spotrebiteľských cien (očistených od cien potravín a energií vzhľadom na veľkú nestálosť týchto položiek), sa od začiatku 90. rokov spomaľoval, až napokon po roku 1998 ceny začali klesať. Obavy z inflácie sa nenaplnili.

Nárast široko definovaných peňazí o 70 % však podhodnocuje skutočnú aktivitu, ktorú vykonala japonská centrálna banka. Menová báza (obeživo a rezervy bánk), teda zložka peňažnej zásoby, ktorú centrálna banka priamo kontroluje, vzrástla do roku 2004 až trojnásobne. Za normálnych okolností nárast menovej bázy vedie pomocou nových úverov bánk k multiplikatívnej tvorbe nových peňazí. V situácii, keď sa zadlžený súkromný sektor snaží vysporiadať s dlhovým bremenom, sa však menové agregáty nesprávajú štandardne. Celkovú peňažnú zásobu sa v tomto prípade podarilo zvýšiť len vďaka úverom verejnému sektoru.

Prečo by sme sa mali báť deflácie? Preto, že klesajúce ceny len ďalej znižujú tržby podnikov. To pri nepružných nominálnych mzdách vedie k vyššej nezamestnanosti, tým pádom nižšiemu dopytu a tlaku na ďalšie znižovanie cien. Dopyt spotrebitelia môžu obmedziť aj dobrovoľne, pretože sa oplatí čakať na ešte nižšie ceny. Navyše pri stálej nominálnej úrokovej miere pokles cien znamená nárast reálnej úrokovej miery. Inými slovami, dlžníci musia splatiť úver peniazmi, ktoré budú mať vyššiu hodnotu. Takýto vývoj by na jednej strane viedol k obmedzeniu investičnej činnosti a takisto mal neblahé následky pre ťažko zadlžené podniky a obyvateľstvo, čo by len ďalej oslabilo dopyt. Pokles cien teda môže vyvolať špirálu poklesu ekonomickej aktivity a cien.

Z grafu je zrejmé, že Japonsku sa svojho času podarilo zabrániť poklesu ekonomiky napriek pretrvávajúcej deflácii. Treba si však uvedomiť dve veci. Japonsko historicky dosahovalo veľmi vysoký rast HDP a kvôli stagnácii v období do roku 2003 a pomalého rastu neskôr sa hovorí o „stratenej dekáde“. Navyše, nižší dopyt súkromného sektora nahradila vláda spotrebou a investíciami. Ako vysvetľuje ekonóm Richard Koo, Japonsko prežívalo „súvahovú recesiu“. Po prasknutí finančnej bubliny mnohé bilancie v súkromnom sektore mali viac dlhov než aktív. V tejto situácii podniky prešli od stratégie maximalizácie zisku k minimalizácii dlhov. Následkom bol prebytok úspor a nedostatok subjektov ochotných si požičiavať aj pri nulových úrokových mierach. To umožnilo vláde požičiavať si od domácich subjektov pri nízkych úrokových mierach, zabrániť ďalšiemu deflačnému poklesu a poskytnúť súkromnému sektoru čas na riešenie súvahového problému. V prípade Spojených štátov je tento scenár však po nedávnej volebnej porážke Demokratov málo pravdepodobný.

To ale neznamená, že rozhodnutie FEDu nebude mať medzinárodné dopady. Následkom bude slabší dolár, čo zvýši konkurencieschopnosť Spojených štátov. Na margo nemeckých námietok treba však poznamenať, že je to práve Nemecko a nie Spojené štáty, ktorého rast je ťahaný najmä vývozom. A keďže každý prebytok obchodnej bilancie sa musí odzrkadliť deficitom obchodnej bilancie v inej krajine, je jasné, že celý svet nemôže nasledovať nemecký príklad. Podobne nemožno zabúdať na fakt, že práve Nemecko vehementne odmietlo výzvy na pokračovanie fiškálnej politiky podporujúcej zotavenie svetovej ekonomiky a uprednostnilo tak svoj rast na úkor iných.

FED si nemohol dovoliť na tento vývoj nereagovať a nepokúsiť sa využiť dostupné nástroje menovej politiky predtým, ako stratia úplne účinnosť. Nákup starších vládnych dlhopisov má za cieľ znížiť aj dlhodobé nominálne úrokové miery a vyvolaním inflačných očakávaní dodatočne znížiť očakávané reálne úrokové miery. Bude toto opatrenie stačiť? V roku 1999 Ben Bernanke ešte ako profesor na Princetone kritizoval japonskú centrálnu banku za neskorú a nedostatočnú reakciu. Dnes ho niektorí ekonómovia kritizujú za to isté.

Dnes je na Slovensku obľúbený názor, že vlády a centrálne banky by mali prestať so stimuláciou ekonomiky a nechať trhové sily vyriešiť súčasné ekonomické problémy. Svet si však už odskúšal politiku čakania na obnovenie rovnováhy a vyrovnávania rozpočtov začiatkom 30. rokov 20. storočia a dopady boli tragické. Vtedajšia ekonómia žila vo svete dokonalých trhov a ekonomiky fungujúcej na úrovni svojho potenciálu. Preto nevedela vysvetliť hospodársku depresiu a s ňou spojenú obrovskú nedobrovoľnú nezamestnanosť Práve v tejto kríze možno nájsť počiatky modernej makroekonómie. Tá síce prešla od svojich keynesiánskych začiatkov dlhým vývojom, mnohé recepty však zostávajú platné aj dnes. Aj poznanie že s defláciou sa neradno zahrávať.

Text vychází v rámci projektu Kritická ekonomie, jehož je Deník Referendum partnerským médiem.